深度｜地产：416亿“净利王”的逆周期扩张逻辑

　　新冠疫情仍在全球蔓延。3月份的房企财报季，由万科开始，一股凝重的气氛渐渐氤氲开来。 　　3月26日，老牌央企地产商地产发布2019年财报，归母净利润首破400亿，达416亿人民币，

深度｜地产：416亿“净利王”的逆周期扩张逻辑

　　新冠疫情仍在全球蔓延。3月份的房企财报季，由万科开始，一股凝重的气氛渐渐氤氲开来。

　　3月26日，老牌央企地产商地产发布2019年财报，归母净利润首破400亿，达416亿人民币，创行业净利新高，也是唯一一家超过400亿的房企。

　　这也是历史上，第17次问鼎“利润王”。即使如此，投资者也没有特别满意，因为，的营收和净利增速未达预期。

　　他们依然以黄金时代、牛市的思维来看待房企。但在房地产的下行周期和疫情“黑天鹅”之下，2020年的房企已难以再追求速度，“活下去”不再是居安思危的策略，而成为生死存亡的心声。

　　对于这样稳健的房企而言，手持充裕现金、拥有极低负债率，却正是逆势扩张的时机。

　　尽管说“对市场保持谨慎乐观”，主席颜建国仍大方透露，今年的拿地预算为1400亿，远超去年的1000亿。并且，也更加大胆地走出舒适区，不再只拿净招拍挂净地，而是期待更多的并购合作。

　　正如龙湖董事长吴亚军所说，“行情不代表能力”，楼市的黄金时代已逝。从2020年开始，新的不确定的十年，房地产的下半场，或将是万科、、龙湖这类拥有极强定力与自律的房企，大放光芒的时候。

　　蝉联“净利王”

　　17年楼市风雨变幻，销售冠军几经更迭，不变的是“净利王”。

　　2015年至2018年，归母净利润从333.12亿港币上涨至449.0亿港币（393.42亿人民币），涨超34.79%。2019年归母净利润更是达到416.2亿，刷新行业最高记录。

　　万科、碧桂园、融创净利润分别为388.7亿元、395.5亿元、280亿元。此前，恒大发出预警，去年净利几近减半，四巨头仍无一超过。

　　净利润率也一直处于行业高位，2015 年- 2019 年净利润率从 22.5%上升至 25.4%。根据中指报告，2019年百强房企平均净利润率为11.1%。

　　能够实现超高净利润，“控制成本”是关键。

　　费用成本极低，三费率居于行业最低。2018年三费率为3.44%，而恒大、阳光城分别以6.29%、6.99%，位列第2、第3，被远远甩在身后。

　　财报显示，2019年三费率微增至3.75%，而同“稳健”著称的龙湖三费率达到7%，是的1.86倍，可见的成本把控能力之强。

　　的融资成本也连续多年羡煞同行。2018年、2019年平均融资成本分别为 4.3%、4.21%,属行业最低。据亿翰智库，2018年、2019年上半年TOP30房企平均融资成本为5.7%、5.78%。

　　“规模大且信用评价高，一直拥有中资房企最高评级，利用香港宽松的融资环境获得资本，然后通过自身渠道回流到内地，注入到企业现金流动循环中。”一位长期追踪的投资者说。

　　还有拿地成本也很低，偏爱招拍挂净地，减少额外费用。2019年拿地1034 亿，招拍挂占比超90%。

　　此外，凭借超高品牌溢价，将品牌转化为生产力，扩大了利润空间。克而瑞称，销售溢价最高可达25%，市场更愿意为优质产品和服务支付溢价。

　　从“规模扩张”到“存量残杀”时代，的盈利能力一直领跑同行。这不是一时的报表美化，或激进开疆扩土所能达到的，而是需要长期苛刻的财务自律、独立清醒的趋势判断。

　　长期来看，具有稳增的营业收入，卓越的净利润率和成本把控力，足以支撑归母净利润持续增长，继续角逐未来的“净利王”。

　　成立于1979年，至今40余年，历经楼市沉浮而不倒。作为存续时间最长的房企，在1998年亚洲金融危机、2008年金融危机中逃生，自有一套应对危机的成熟战略。

　　在楼市最困难的2008年，依然可以实现营收和利润双增，且利润行业第一。当前疫情“黑天鹅”来袭，也比同行多了几分从容。

　　逆势“抄底”

　　“净利王”也有烦恼，几年前乃至今天，仍被指“规模掉队”，净利润增速也在下滑，发展进入瓶颈期。

　　规模增量保守有余，进取不足。2015-2018 年，中国TOP100房企3年的平均复合增长率达 44%，而地产仅为18.6%，跑输行业均值。

　　2015 年至 2019 年，净利润率增速从20%下滑至 10.1%。中指院数据显示，2019年百强房企净利润率增速平均为19.5%，落后于均值。

　　2017年，颜建国回归，开始提速发力，大幅拿地，在40%净负债率红线下，扩大土储，追赶规模。

　　克而瑞数据显示，2017年大举拿地1152亿元，同比涨超224%，首进TOP5拿地大户。2018年、2019年拿地分别为760亿元、1034亿元，稳定在TOP5。其中，2019年拿地第2次超过千亿，同比增长36.05%，仅次于万科、碧桂园和保利。

　　即使积极扩储，的净负债率也一直维持低位。2017年、2018年净负债率从 27%涨到33.7%。2019年一季度达到38.3%，年底又回落33.68%。

　　行业一直有言“逆境看”，2020年的市场环境将使更有机会扩张。超低的杠杆率，充足的流动性，赋予今年逆势拿地的底气。

　　目前已经发财报的“优等生”中，龙湖去年末净负债率51.0%，万科、碧桂园则分别为33.9%、46.3%，净负债率处于行业最低位；截至2019年末，在手现金为954.5亿元，现金短债比约为3。

　　已经在行动了。克而瑞2020年1-2月房企拿地榜单中，拿地90亿元，位列第6。

　　这家公司还做了一个罕见的动作。3月16日，发出要约，主动寻求合适项目，涉及股权收购、资产转让、国企混改、城市更新、联合开发等业务。

　　华东、北方、华南、华北和西部区域公司，以及子公司宏洋都参与了这个计划，范围包括全国一二线城市及强三线城市。

　　3月26日业绩会上，管理层透露，今年拿地预算是1400亿，同比增长35.4%。

　　金利丰证券认为，房企正处于充满挑战的困境，汰弱留强的情况下，头部房企将向疲弱对手抢市场份额，是收并购的好时机。

　　新任行政总裁张智超透露，今年可售货值为6800多亿。按此计算，只要去化率达到58.82%便可完成今年4000亿的销售目标。这也使得不必担心现金流的问题。

　　竞逐下半场

　　对41岁的而言，经历了楼市的黄金时代，多少成绩都已成过往，公司更关注的，是在房地产的下半场、下一个40年的长远发展。

　　近年来，房企“蒙眼狂奔”，规模猛增，新房销售16万亿天花板已现；房地产下半场开启，开发＋运营成为必选项，房企纷纷寻找多元化盈利点，涉足汽车、医疗、高科技等领域，恒大斥巨资造车，融创加码文旅板块，泰禾也输血医疗，碧桂园开始制造机器人。

　　对行业的周期和趋势有自己的判断。早在三年前，颜建国便指出，城市化率达到60%后，行业将进入大周期右侧，目前国内城市化水平已达60%左右。

　　在右侧的市场中，持有型物业将快速成长，开发商的运营能力成为核心竞争力。现在美国最大市值的房地产公司，都是来自于物业持有型的公司。

　　基于这一判断，围绕房地产进行相关多元化，主动切换新赛道。2019年，提出“今天、明天、后天”战略业务结构，资源配比分别为90%、8%、2%。“今天、明天、后天”业务分别为住宅地产开发、商业资产管理、创新业态（养老、教育、物流等）。

　　“90%、7%-8%、1%-2%的安排，是要求既能把当下做好，保持增长势头，同时也为未来的转型留出空间”，颜建国说。

　　到2019年底，持有并投入运营的商业物业总面积4,38万平方米，包括 45 栋甲级写字楼、13家购物中心、12家星级酒店、2家长租公寓，12个自由办公项目。

　　2019年，全年实现租金收入37.5亿元，同比增长26.3%。持有型商业物业总营收达人民币41.6亿元，同比增长22%。

　　从全行业来看，、龙湖、华润这几家房企，在主业与多元化平衡上见效最快，持有型物业的收入均达数十亿，华润已超过百亿。

　　转型开发＋运营将彻底改变房企的生意和盈利模式。除获得房价上涨溢利外，开拓租金、物业费等新收入才是生存之道。

　　在外围环境高度不确定时期，“黑天鹅”、“灰犀牛”经常不期而至，企业能否穿越周期显得如此重要。

　　颜建国表示，无论是在过去的40年，还是未来的40年，都将坚持“长期持续稳健增长”的战略。

　　在房地产的下半场，房企的竞争格局将彻底改写。如中国金茂总裁李从瑞所言，未来的房企“第一梯队”指标将是多方面的，除了千亿（以上）规模，还要在持有板块收入达到50亿元，进入行业前5名；同时，保持10%以上的净资产收益率，以及毛利率比行业高出10%以上。

　　以此衡量，将是未来龙头房企可怕的劲敌。