3000亿有息负债压顶，离岸融资渠道仍存不确定性

　　 　　虽然在岸融资还算顺畅，但的离岸资本市场再融资渠道仍存在不确定性。 　　01 　　列入负面观察名单 　　6月8日，据知情人士透露称，（02007.H

3000亿有息负债压顶，离岸融资渠道仍存不确定性

　　虽然在岸融资还算顺畅，但的离岸资本市场再融资渠道仍存在不确定性。

　　01

　　列入负面观察名单

　　6月8日，据知情人士透露称，（02007.HK）正与部分债权行就一笔5亿美元的再融资安排进行洽谈，款项将用于偿还12月28日到期、未偿金额不超过5亿美元的银团贷款。

　　据悉，本轮再融资谈判的参与方包括汇丰银行、工商银行、恒生银行以及部分其他中资银行，而年底到期的银团贷款未偿余额约为4.5亿美元。

　　自从2021年以来，尽管众多民营房企融资渠道遇阻，但是融资还算顺畅。

　　今年5月，等3家民营房企被选为示范企业，利用信用衍生品恢复融资功能。

　　2022年1月，发行了超过12亿元一年期ABS；3月从国内多家银行获得550亿元的信用违约互换保护；5月地产集团有限公司（以下简称“地产”）又发行了一只5亿元公司债。

　　不过，债券发行规模过小，并不足以检验其持续发行长期债务的能力。

　　另外，的离岸资本市场再融资渠道仍存在不确定性，其岸债务占到债务总额的25%，预计公司将利用现金资源偿还2022年7月到期的6.93亿美元债。

　　6月8日，惠誉将长期外币和本币发行人违约评级列入评级负面观察，其存续美元债券也随之走低。

　　惠誉认为，行业低迷时期，的合同销售和销售回款的复苏前景不确定，杠杆率也将上升。

　　列入负面观察后，的存续美元债也发生明显波动。

　　6月10日，2024年到期8%票据每1美元面值买价下跌0.8美分，至73.8美分；2031年到期票息3.3%美元债每1美元面值买价下跌0.9美分至51美分，两笔债券均创出本月最大跌幅。

　　《小债看市》统计，目前存续美元债18只，存续规模117.2亿美元，一年内到期规模有13.1亿美元。

　　存续美元债（部分）

　　另外，还存续3只在岸债券，存续规模56.21亿元，其中1-3年内到期规模有39.04亿元。

　　值得一提的是，今年3月地产“21碧地04”价格剧烈波动，跌幅达27.1%，盘中一度触发临时停牌。

　　随后，地产紧急澄清道公司经营及财务状况良好，未发生重大不利变化。所有公司债券均按时、足额偿付本息，不存在违约或延迟支付。

　　目前，地产存续债券16只，存续规模214.76亿元，一年内债券到期规模27.01亿元，其主体和相关债项信用等级均为AAA，评级展望“稳定”。

　　02

　　杠杆高企

　　其中，地产是境内房地产业务的最主要运营平台及境内最主要的融资平台。

　　官网

　　从股权结构看，的控股股东为必胜有限公司，持股比例为61.25%，公司实际控制人为杨惠妍。

　　股权结构图

　　2021年，实现全口径销售额7588.2亿元，同比下降3.8%；实现权益销售额5580亿元，完成销售目标的88.9%。

　　市场预计，2022年权益合同销售额将下降30%，由2019-2021年5500-5700亿元下降至3900亿元。

　　据克而瑞数据，2021年以7208.6亿操盘金额和8411.7万平方米操盘面积，第五年在房企中称霸。

　　克而瑞数据

　　其实，自去年下半年以来，的销售日益疲软，今年前5个月仅实现销售额2011.9亿元，同比减少43.2%。

　　如果销售继续下降，的杠杆率可能会恶化。

　　在土储方面，2021年获取333个项目，总土地面积2029.37万平方米，其中权益拿地金额及面积分别为1397亿元及4017万平方米，位居行业第一。

　　然而，新获取土地中6成分布在三四线城市，一二线城市占比低，低线城市面临的销售及价格压力将增加，其未来去化存在一定压力。

　　据年报显示，2021年实现营收5231亿元，同比增长13%；实现归母净利润267.97亿元，同比下滑23.49%，业绩连续两年下滑。

　　值得注意的是，本就不高的毛利率，近年来持续走低，2021年其毛利率和净利率分别为17.74%和7.84%，盈利能力欠佳。

　　销售毛利率

　　截至2021年底，总资产为19483.65亿元，总负债16477.38亿元，净资产3006.27亿元，资产负债率84.57%。

　　近年来，财务杠杆水平高企，虽其资产负债率有所下降，但仍高于行业平均水平，存在一定杠杆风险。

　　财务杠杆水平

　　从房企融资新规“三道红线”看，剔除预收款项的资产负债率为74％，净负债率45.4%，现金短债比为2.3，仍踩中一道监管红线，属于“黄档”房企。

　　《小债看市》分析债务结构发现，主要以流动负债为主，占总负债的84%。

　　截至2021年底，流动负债有13789.05亿元，其中应付款项及应付票据达2851.22亿元，一年内到期的短期债务有792.04亿元。

　　相较于短债压力，流动性尚可，其账上现金及现金等价物有1469.54亿元，虽较2020年末有所下降，但可以覆盖短债，短期偿债压力可控。

　　在备用资金方面，截至2021年末，未使用银行授信额度有261亿元，可见其财务弹性一般。

　　银行授信

　　除此之外，还有非流动负债2688.33亿元，主要为长期借贷，其长期有息负债合计2394.1亿元，规模十分庞大。

　　整体来看，刚性债务规模有3179.22亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为19%。

　　从融资渠道看，除了借款和发债，还通过股权、股权质押以及信托等方式融资，融资渠道多元化。

　　然而，2020年以来，由于外部融资环境收紧，筹资流入资金无法覆盖到期债务，其筹资性现金流净额持续净流出，公司面临再融资压力较大。

　　筹资性现金流净额

　　另外，对外担保额度较大，存在一定担保代偿风险。

　　截至2020年末，为关联方等负债提供的担保余额为4459.05亿元，是当期公司净资产的1.74倍，若非并表地产项目去化和售价情况不及预期，其面临一定或有负债风险。

　　在资产质量方面，应收账款和其他应收款规模较大，截至2021年末分别为359.84亿和4182.39亿元，存在一定回收风险。

　　总得来看，销售疲软，业绩和盈利能力持续下滑；债务负担较重，财务杠杆高企；外部融资渠道不畅，再融资面临一定压力。

　　03

　　“宇宙第一房企”

　　2010年，万科等房企运用“高周转”模式创造了前所未有的销售额，这一年也被称为房企高业绩和高周转的“元年”。

　　虽然不是高周转模式的先行者，却把这种模式发挥到了极致。

　　在万科“5946模式”基础上，升级提出“456模式”，即拿地4个月开盘，5个月资金回笼，6个月资金再周转。

　　在“高周转”模式大棒下，2012年以来销售规模一路攀升，2013年进入千亿俱乐部。

　　进入千亿阵营后，三四线城市成为的重要发力点。得益于棚改、货币化安置等红利，通过重仓实现了规模递进。

　　2017年，逆袭恒大和万科，坐上房企销售冠军的宝座，被称为“宇宙第一房企”。

　　随后，又凭借规划投资6000亿元的马来西亚森林城市项目，成为出海动作最猛的内房企，风光一时无两。