将评级调至“垃圾级”，穆迪嗅到了什么？

　　 　　图片来源@视觉中国 　　文｜雷达财经，作者｜李亦辉，编辑｜深海 　　在审查三周后，国际评级巨头穆迪宣布将评级下调。 　　有分析人士指出，在穆迪的信用等级标准

将评级调至“垃圾级”，穆迪嗅到了什么？

　　图片来源@视觉中国

　　文｜雷达财经，作者｜李亦辉，编辑｜深海

　　在审查三周后，国际评级巨头穆迪宣布将评级下调。

　　有分析人士指出，在穆迪的信用等级标准中，从Aaa级到最低的C级，共有21个级别。其中，从Aaa到Baa都还算投资级别，而Ba级往后就是投机级，也就是通常说的“垃圾级”。

　　此前的5月30日，穆迪启动对控股的降级审查，随着评级下调此轮审查也宣告结束。

　　更加糟糕的是，克尔瑞研究中心数据，1-5月实现全口径金额为2011.9亿元，较2021年的3541.2亿元下降了1529.3亿元。销售和回款是房企现金流除融资之外的另一条腿，销售一旦大幅放缓，偿债警报可能就要拉响。

　　穆迪预计，未来半年因房地产销售下降和市场情绪持续低迷，进而降低其流动性缓冲和财务灵活性。

　　从观察名单下调至“垃圾级”

　　今年5月30日，穆迪将评级展望从负面调整为列入评级观察名单，也将其“Baa3”发行人评级和高级无抵押评级列入评级下调观察名单。

　　彼时穆迪认为，的信用指标将因销售额下降而减弱，而该公司在未来12-18个月内获得离岸资金的渠道将继续受到限制，这些因素将给该公司的“Baa3”评级带来压力。

　　今年前4个月，的权益合同销售额下降了37%至1219亿元。穆迪据此推测，由于艰难的运营条件和期间疫情影响，2022年该公司的权益合同销售额将下降约25%，至约4200亿元。

　　伴随着销售下滑，的利润也可能进一步收缩，以及离岸债券市场渠道仍将受到限制。这将限制其财务灵活性，该预测财务状况对于公司的“Baa3”评级而言较弱。

　　“评级下调反映了穆迪预计在艰难的运营环境之下，的信用指标因销售下滑将会削弱，而该公司的长期融资渠道仍将受限。”穆迪高级副总裁Kaven Tsang表示。

　　资料显示，在穆迪的信用等级标准中，从Aaa级到最低的C级，一共有二十一个级别。分别为：Aaa、Aa1、Aa2、Aa3、A1、A2、A3、Baa1、Baa2、Baa3、Ba1、Ba2、Ba3、B1、B2、B3、Caa1、Caa2、Caa3、Ca、C。

　　相较于“Baa3”还算投资级别，下一级的“Ba”则代表具有投机性质的因素，反映不能保证将来的良好状况，一旦经济情况发生变化，还本付息能力将削弱。

　　因此，投资者常将“Ba”称之为“垃圾级”。此次评级从“Baa3”掉至“Ba1”，意味着正式掉入“垃圾级”。

　　穆迪认为，尽管政府放宽了房地产市场的部分限制，但鉴于经济增速放缓，在低线城市的高敞口可能会使其面临销售波动和利润率压力。

　　穆迪预计未来12-18个月的毛利率将从2021年的18%降至15%-16%。因为该评级机构预计，在经营状况困难的情况下，房地产销售价格将下降。

　　与此同时，鉴于市场情绪疲弱，在海外债券市场的渠道仍将受到限制，部分非限制性现金将不得不保留在项目层面，以支持其运营。

　　除了穆迪，6月8日，惠誉将“BBB-”长期本外币发行人评级列入负面评级观察名单。

　　负面评级观察反映出惠誉的预期，即在行业低迷时期，该公司的合同销售和销售回款的复苏前景不确定，杠杆率也将上升。

　　另外，在三线和四线城市的业务敞口较高，在其2021年权益合同销售总额中的占比为66%。惠誉预计，低线城市面临的销售及价格压力将增加，原因是由于市场信心受挫，这些城市的经济发展趋弱且需求疲软。

　　由于仍在惠誉的负面评级观察名单中，未来是否会步穆迪后尘作出实质性的下调动作还有待观察。

　　1-5月销售下滑4成，拿地额掉队

　　雷达财经梳理发现，销售状况是决定评级的关键因素之一。

　　但在地产行业下行压力持续，市场筑底的阶段，和其他房企一样，的销售仍在低迷期。

　　据克尔瑞研究中心数据，5月百强房企单月业绩同比降低59.4%，降幅保持在较高水平。累计业绩来看，百强房企1-5月的整体操盘业绩规模同比降低52.3%，降幅较上月进一步扩大。

　　尽管有贷款利率下调、放松公积金贷款等刺激性购房政策，但成交改善仍需要时间，且城市分化加剧。克而瑞认为，预计市场供求基本平衡的北上广深等一线城市，一旦供应放量，成交必将明显回升。

　　头部房企中，今年前五月只有、万科、保利发展三家房企的销售规模达到千亿，较去年同期减少12家。

　　就而言，2022年1-5月实现全口径金额为2011.9亿元，较2021年的3541.2亿元下降了1529.3亿元。

　　根据公告的数据，5月份，该公司共实现归属公司股东权益的合同销售金额约287.1亿元，归属公司股东权益的合同销售建筑面积约357万平方米。而2021年这两个数字分别为573.8亿元和652万平方米，对应销售金额同比下滑49.98%。

　　整体来看，今年前5个月，累计实现归属公司股东权益的合同销售金额约1505.8亿元，合同销售建筑面积为1982万平方米；较去年同期的合同销售金额2497.6亿元减少39.71%、合同销售建筑面积2822万平方米减少了42.38%。

　　据克尔瑞研究中心数据，这一权益销售金额，较前5个月的业绩目标4550亿元，完成率仅33%。

　　而权益销售额的减少，意味着流入的现金回款也大幅减少，必然会影响企业的现金流。

　　营收压力之下，一改过去的豪气，在土地投入上收缩战线。

　　根据克尔瑞研究中心数据，今年1-5月份，新增货值127.8亿元，排在行业第24位。行业前两名的万科和华润置地，同期新增土地货值都超过了800亿元。

　　而在前5个月的拿地额中，以73.4亿元的拿地额位居第20 位，拿地面积则不足100万平方米。

　　6月22日，郑州首轮集中土拍结束，以起始价3.86亿元拿下高新区合村并城改造用地，土地用途为城镇住宅用地，楼面价3784元/平方米。

　　1.65万亿债务下离岸融资或受限

　　在销售回款、融资均受到冲击的情况下，“高周转”房企短期偿债压力只会越来越大。从“高周转”时代走过来的，负债规模有多大？

　　数据显示，此前的5年间，2015年-2020年，负债总规模由2726.16亿元飙升至1.76万亿元，5年之内涨幅超过6倍。

　　2021年，负债略有缩小，但仍高达1.65万亿，总负债规模成为地产行业仅次于恒大的企业，后者截至到2021年半年报负债总额是1.95万亿。

　　年报显示，截至2021年末，负债高达1.65万亿，资产负债率为84.57%。其中，有息负债为3374.34亿元，一年内到期的短期债务共约790亿元。有息负债之外，公司的无息负债规模更大，仅应付账款和应付票据就达到了5588亿元。

　　久期财经的数据显示，目前控股作为发行主体的美元债存续19只，合计总规模为189亿美元，合人民币约1260亿元。

　　另据中诚信国际统计，目前将于2022年内到期或到回售期的境内公司债券本金合计人民币40亿元，将于年内到期的境外债券本金为15亿泰铢和6.83亿美元，将于年内到期的境外银团贷款本金合计约5.8亿美元。

　　截至去年末，账面货币资金为1469.5亿元。表面来看，公司货币资金似乎足以覆盖短期债务。但在房企普遍将永续债、明股实债和少数权益等层层杠杆加码的情况下，看起来充足的货币资金并不足以保证安全。

　　以融创中国为例，截至2021年6月末（尚未披露2021年年度报告），公司的现金余额为1231.9亿元，非受限制现金为1011.0亿元，足以覆盖910亿元的短期债务，但却也走向了暴雷。

　　一位在TOP10房企负责融资的高管就认为，突然被调低评级是一种信号。“融创境外评级下调前，就是20融创01债务展期消息刚出的时候。”

　　从“三道红线”指标来看，扣除预收款后的资产负债率为74%，大于要求的70%的标准，从而位列“黄档”区间。

　　值得一提的是，再融资作为房企现金流活水的一部分至关重要。但对而言，再融资存不确定性。

　　穆迪认为，鉴于市场情绪疲弱，在海外债券市场的渠道仍将受到限制，融资渠道受限进而将限制其应对市场下行周期的财务灵活性。